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來(lái)源：金融界

作者：任澤平

文：任澤平團(tuán)隊(duì)

1 美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)大幅加息，做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退和歐洲金融危機(jī)的準(zhǔn)備

11月美聯(lián)儲(chǔ)加息75bp，將聯(lián)邦基金利率抬升至3.75％-4.00％區(qū)間，連續(xù)四個(gè)月加息75bp。縮表按照既定流程實(shí)施，每月950億縮表上限：國(guó)債600億、MBS 350億。

面對(duì)持續(xù)創(chuàng)新高的通脹，美聯(lián)儲(chǔ)正以上世紀(jì)80年代以來(lái)最激進(jìn)的緊縮政策來(lái)遏制通脹，這在全球引發(fā)了金融市場(chǎng)動(dòng)蕩、資本流出、匯率貶值以及經(jīng)濟(jì)壓力。

鮑威爾鷹派強(qiáng)硬發(fā)言，美股大跌。鮑威爾發(fā)言表示，在短期內(nèi)不會(huì)停止加息，但在12月和1月間的會(huì)議上可能會(huì)考慮延緩加息幅度。

美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)四次加息75bp，金融收緊對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)產(chǎn)生壓力。美國(guó)處于經(jīng)濟(jì)周期的“滯脹”階段，房屋銷售、消費(fèi)者信心等開始掉頭向下。三季度美國(guó)GDP在“衰退型順差”的帶領(lǐng)下超預(yù)期反彈，環(huán)比折年率2.6％，同比1.8％；但個(gè)人消費(fèi)對(duì)GDP的拉動(dòng)持續(xù)下降，從二季度的1.4％下降到三季度0.97％，個(gè)人投資對(duì)GDP拉動(dòng)從二季度的-2.8％小幅回升到-1.6％，連續(xù)兩個(gè)季度為負(fù)。利率敏感型行業(yè)下滑更加明顯，9月成品房銷售套數(shù)環(huán)比下降1.5％，新開工房屋數(shù)量環(huán)比下降8.1％。10月美國(guó)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI分別為50.4％和46.6％，延續(xù)走弱態(tài)勢(shì)。9月CPI同比8.2％，環(huán)比0.4％，依然居高不下，運(yùn)輸、醫(yī)療和房租等服務(wù)價(jià)格持續(xù)錄得年內(nèi)新高。勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊平衡程度伴隨著美國(guó)公司的暫停招聘、裁員同步演化。

美聯(lián)儲(chǔ)主要任務(wù)仍是抗通脹，但面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的挑戰(zhàn)，預(yù)計(jì)下一次議息會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)可能放緩加息速度至50bp。

現(xiàn)在世界經(jīng)濟(jì)三大周期疊加：中國(guó)筑底、美國(guó)滯脹、歐洲衰退。

我們對(duì)未來(lái)世界經(jīng)濟(jì)三大判斷：第一大判斷，歐洲有可能爆發(fā)全面經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，部分新興市場(chǎng)國(guó)家可能也難逃一劫；第二大判斷，全球經(jīng)濟(jì)正在開啟新一輪深度衰退，美國(guó)經(jīng)濟(jì)也難以幸免獨(dú)善其身；第三大判斷，如果作出科學(xué)應(yīng)對(duì)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望重新引領(lǐng)全球，關(guān)鍵是新基建、新能源、民營(yíng)經(jīng)濟(jì)重獲信心、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮創(chuàng)新作用、穩(wěn)樓市房地產(chǎn)軟著陸等。

我們要對(duì)外部世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的嚴(yán)峻性有充分估計(jì)，在外需持續(xù)大幅回落的背景下，做好新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)大內(nèi)需的政策儲(chǔ)備。當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)優(yōu)先于防通脹，寬信用優(yōu)先于寬貨幣，關(guān)鍵要提振市場(chǎng)主體信心，信心比黃金重要。

2 美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)四次加息75bp，后續(xù)或放緩加息速度

美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議和鮑威爾發(fā)言釋放以下信號(hào)：

1）美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩勢(shì)頭，商品通脹居高不下，服務(wù)業(yè)通脹抬頭，美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸路徑進(jìn)一步收窄。美聯(lián)儲(chǔ)表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)較去年增速來(lái)說(shuō)確實(shí)明顯放緩，三季度實(shí)際GDP環(huán)比折年率2.6％。消費(fèi)增長(zhǎng)放緩，反映了實(shí)際可支配收入的下降和金融狀況的收緊；受利率上升影響，房地產(chǎn)行業(yè)的活動(dòng)明顯減弱，企業(yè)投資也受到了一定壓制。此外，鮑威爾也表示，目前軟著陸的路徑進(jìn)一步收窄，主要是兩方面原因：一方面是能源類商品通脹并未隨著供應(yīng)鏈的修復(fù)和緩解大幅下降；另一方面是服務(wù)業(yè)通脹已經(jīng)開始出現(xiàn)，因此聯(lián)儲(chǔ)不得不持續(xù)加息，導(dǎo)致軟著陸路徑收窄。

2）美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)增速放緩，但整體仍處于緊張狀態(tài)。9月失業(yè)率3.5％，處于50年低點(diǎn)；職位空缺數(shù)1071.1萬(wàn)人，預(yù)期1000萬(wàn)；新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)26.3萬(wàn)人，略高于預(yù)測(cè)25萬(wàn)人，穩(wěn)定修復(fù)。同時(shí)，鮑威爾表示目前尚未看到工資-通脹螺旋的出現(xiàn)，并且認(rèn)為就業(yè)市場(chǎng)中企業(yè)需求端仍有下降的空間，未來(lái)將在一定程度上緩解就業(yè)市場(chǎng)的緊張和工資的上漲壓力。

3）鮑威爾表示持續(xù)上調(diào)聯(lián)邦目標(biāo)利率是合理的選擇，且已經(jīng)看到金融狀況收緊；未來(lái)12月或2023年1月的會(huì)議上或?qū)⒂懻摐p緩加息的速度。

4）美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息仍在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)。鮑威爾的發(fā)言打消了市場(chǎng)對(duì)短期內(nèi)停止加息的預(yù)期，但緩解了對(duì)未來(lái)加息力度的預(yù)期。會(huì)后CME數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)認(rèn)為12月加息50個(gè)bp的概率為61.5％；75個(gè)bp的概率為38.5％；截至年底，利率目標(biāo)區(qū)間大概率在4.25％-4.5％區(qū)間。

雖然美聯(lián)儲(chǔ)主要任務(wù)仍是抗通脹，但面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的挑戰(zhàn)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)若通脹數(shù)據(jù)沒有出現(xiàn)大幅波動(dòng)，12月份大概率加息50bp，但不排除通脹持續(xù)超預(yù)期倒逼美聯(lián)儲(chǔ)維持75bp的加息力度。

3 美國(guó)處于經(jīng)濟(jì)周期的“滯脹”階段，需求走弱，通脹高位，勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁

3.1 美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面面臨下行壓力，內(nèi)需開始走弱，外需難以支撐

美國(guó)三季度實(shí)際GDP環(huán)比在連續(xù)兩個(gè)季度錄得負(fù)值后，三季度實(shí)際GDP環(huán)比折年率錄得2.6％，高于預(yù)期值2.4％；三季度實(shí)際GDP同比錄得1.8％，也高于預(yù)期值1.6％。作為對(duì)利率最敏感的分項(xiàng)，在持續(xù)的加息動(dòng)作下，代表著美國(guó)內(nèi)需的消費(fèi)和投資熱度下降明顯。從分項(xiàng)上看，1）美國(guó)三季度實(shí)際GDP環(huán)比回升主要還是依靠著商品和服務(wù)的凈出口明顯提高。其中，出口擴(kuò)張1.6％，進(jìn)口收縮1.1％，凈出口為美國(guó)三季度實(shí)際GDP貢獻(xiàn)2.7％。2）個(gè)人消費(fèi)對(duì)GDP的拉動(dòng)持續(xù)下降，從二季度的1.4％下降到三季度不足1％。而美國(guó)9月社零同比8.2％，較上月增幅收窄1.2個(gè)百分點(diǎn)； 成品房銷售套數(shù)環(huán)比下降1.5％；新開工房屋數(shù)量環(huán)比下降8.1％ ； 消費(fèi)者信心指數(shù)處于歷史低位。3）個(gè)人投資對(duì)GDP貢獻(xiàn)的收縮趨勢(shì)略有收窄，從二季度的-2.8％小幅回升到-1.6％，但是仍然連續(xù)兩個(gè)季度為負(fù)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)主要的向下拉動(dòng)項(xiàng)就是對(duì)利率極為敏感的投資分項(xiàng)。拆解私人投資分項(xiàng)看，1）收縮程度較深的建筑分項(xiàng)，從2021年第二季度至今已經(jīng)連續(xù)六個(gè)季度收縮。一方面反應(yīng)了企業(yè)在2021年低利率環(huán)境下中長(zhǎng)期資本開支或已經(jīng)較大程度前置，另一方面也反應(yīng)了建筑行業(yè)成本提升（包括了原材料和勞動(dòng)力）對(duì)于需求的壓制。2）而住宅類投資也是連續(xù)六個(gè)季度收縮，且從上一季的-17.8％擴(kuò)大到了-26.4％，最直觀的表明了加息對(duì)于地產(chǎn)等利率敏感性行業(yè)的抑制。考慮到加息周期尚未結(jié)束且終點(diǎn)尚未明晰，我們預(yù)計(jì)未來(lái)美國(guó)地產(chǎn)投資收縮幅度會(huì)更大。3）本季亮點(diǎn)在于設(shè)備投資錄得環(huán)比10.8％，主要來(lái)自兩個(gè)方面：一是飛機(jī)和新型卡車的投資帶動(dòng)，二是企業(yè)對(duì)于自動(dòng)化辦公設(shè)備與遠(yuǎn)程辦公等的投入。前者在第四季度很難再現(xiàn)，而后者隨著就業(yè)市場(chǎng)勞動(dòng)力緊平衡的逐漸改善和自動(dòng)化辦公設(shè)備本身的技術(shù)瓶頸，預(yù)計(jì)四季度也難以支撐個(gè)人投資分項(xiàng)顯著轉(zhuǎn)正。

3.2 美國(guó)通脹居高不下，仍是美聯(lián)儲(chǔ)的主要目標(biāo)

9月PCE物價(jià)指數(shù)同比6.2％，預(yù)期6.3％，環(huán)比0.3％，預(yù)期0.3％；美聯(lián)儲(chǔ)更為關(guān)注的核心PCE則錄得同比5.1％，環(huán)比0.5％，與預(yù)計(jì)幾乎持平，但同比較上月4.9％有所反彈，并未顯示出通脹的好轉(zhuǎn)。9月CPI同比8.2％，預(yù)期8.1％，環(huán)比0.4％，預(yù)期0.2％ ； 更為重要的核心CPI也繼續(xù)超預(yù)期，9月核心CPI同比6.6％，預(yù)期6.5％，環(huán)比0.6％，預(yù)期0.5％。

房租分項(xiàng)的自有住房等價(jià)和房租環(huán)比均為0.8％，是自1990年6月以來(lái)的最高環(huán)比數(shù)值。兩個(gè)數(shù)值在近三個(gè)月不僅沒有下降，反而還持續(xù)上升，對(duì)核心CPI持續(xù)走高貢獻(xiàn)巨大?？紤]到CPI房租項(xiàng)對(duì)于房?jī)r(jià)反應(yīng)的滯后效應(yīng)，未來(lái)房?jī)r(jià)分項(xiàng)或繼續(xù)走高對(duì)CPI形成支撐，當(dāng)然明年作為高基數(shù)項(xiàng)在出現(xiàn)拐點(diǎn)后也會(huì)顯著拉低CPI數(shù)值。另一個(gè)角度則來(lái)自于美國(guó)存款利率隨著加息水漲船高，因此存款利率與租售比形成了倒掛關(guān)系，從而推動(dòng)了部分賣房存款以租房度日的行為，這也對(duì)房租的走強(qiáng)提供一定助力。

商品價(jià)格的變動(dòng)產(chǎn)生分化，下降幅度和比例不及預(yù)期。新車價(jià)格走勢(shì)延續(xù)著過(guò)去三個(gè)月的表現(xiàn)，環(huán)比錄得0.7％，而二手車則有著顯著的降溫，環(huán)比為-1.1％。其他商品類別分項(xiàng)的價(jià)格下降趨勢(shì)也很不明顯，整體與預(yù)期的商品消費(fèi)向服務(wù)切換的過(guò)程中出現(xiàn)商品價(jià)格的快速走低不符，商品服務(wù)與價(jià)格均較有粘性。

服務(wù)價(jià)格漲幅巨大。我們?cè)谏弦淮蚊缆?lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的點(diǎn)評(píng)中著重討論了醫(yī)療服務(wù)價(jià)格環(huán)比持續(xù)走高對(duì)通脹降溫的壓力，然而隨著8月錄得環(huán)比0.8％之后，9月醫(yī)療服務(wù)價(jià)格環(huán)比進(jìn)一步上升至1.0％。運(yùn)輸服務(wù)的價(jià)格環(huán)比為1.9％，上漲更是顯著。服務(wù)價(jià)格的持續(xù)走高也意味著這是供需關(guān)系所引發(fā)的過(guò)熱現(xiàn)象，背后的本質(zhì)即是勞動(dòng)力市場(chǎng)過(guò)熱，從而推升了服務(wù)相關(guān)價(jià)格。

3.3 美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)緊平衡持續(xù)，服務(wù)相關(guān)領(lǐng)域強(qiáng)

美聯(lián)儲(chǔ)最為關(guān)注的勞動(dòng)力市場(chǎng)依然十分強(qiáng)勁，9月季調(diào)后新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)26.3萬(wàn)人，略高于預(yù)測(cè)25萬(wàn)人。從絕對(duì)數(shù)字看是自2021年4月來(lái)最小增幅，如果考慮到州和地方政府教育機(jī)構(gòu)減少了2.9萬(wàn)個(gè)崗位，以及8月就業(yè)上修了1.1萬(wàn)個(gè)崗位，那9月份的就業(yè)人數(shù)依然強(qiáng)勁。從另一個(gè)角度講，州和地方政府教育機(jī)構(gòu)崗位減少情形屬于偶發(fā)影響，而整體就業(yè)增長(zhǎng)可能會(huì)在隨后的幾個(gè)月回升，為美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)持續(xù)加息打下更大的基礎(chǔ)。8月雙增的失業(yè)和就業(yè)人數(shù)在九月產(chǎn)生了分化，因此9月勞動(dòng)參與率出現(xiàn)了回落，這使得美國(guó)失業(yè)率再度回到了歷史低點(diǎn)的3.5％。疊加美國(guó)9月的職位空缺數(shù)再次增加，并大超預(yù)期， 錄得1071.1萬(wàn)，預(yù)期1000萬(wàn)，前值1028萬(wàn) ；再度說(shuō)明了就業(yè)市場(chǎng)的緊平衡在持續(xù)，但是緊平衡在不同的領(lǐng)域有所分化。

具體來(lái)說(shuō)，休閑餐飲業(yè)和教育醫(yī)療業(yè)就業(yè)依然強(qiáng)（分別新增8.3萬(wàn)人與9.0萬(wàn)人），就業(yè)收縮的包括了倉(cāng)儲(chǔ)物流業(yè)、零售貿(mào)易業(yè)和金融業(yè)等。非農(nóng)就業(yè)的總量1.53億人（截止2022年9月）已經(jīng)高于疫情前（2020年2月）的1.525億人。但是休閑旅游業(yè)依然有近110萬(wàn)人的就業(yè)缺口，反映了 疫情帶來(lái)的提前退休、被迫離職，接觸式行業(yè)就業(yè)偏好的下降，以及居家工作對(duì)于核心商業(yè)區(qū)服務(wù)需求的下降。尤其是，美國(guó)核心商業(yè)區(qū)辦公室的空置率明顯提高，使得一些低技能職位（例如前臺(tái)，保潔員等）需求大幅下降，展現(xiàn)出了美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上的不均衡。

9月就業(yè)報(bào)告顯示薪資增速有所放緩，環(huán)比0.3％，同比5.0％。美國(guó)的信用卡待還余額已經(jīng)達(dá)到了疫情前的水平，從具體數(shù)據(jù)看，美國(guó)8月份消費(fèi)者信貸環(huán)比增加322億美元。包括信用卡在內(nèi)的循環(huán)信貸增加172億美元，是有記錄以來(lái)第三大環(huán)比增幅。包括汽車和學(xué)生貸款在內(nèi)的非循環(huán)信貸增加151億美元，這些信貸的增加使得勞動(dòng)者對(duì)于未來(lái)薪資增幅有更高的要求，對(duì)工資-通脹螺旋的深化有更大的壓力。

3.4 10 月美國(guó)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI延續(xù)走弱態(tài)勢(shì)

從景氣度的角度看，美國(guó)10月Markit制造業(yè)PMI終值50.4，續(xù)創(chuàng)2020年6月份以來(lái)新低；Markit服務(wù)業(yè)PMI初值46.6，不及預(yù)期和前值，連續(xù)四個(gè)月萎縮。延續(xù)著走弱趨勢(shì)的10月PMI數(shù)值也意味著，10月份和整個(gè)四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑勢(shì)頭或進(jìn)一步加劇。當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀和預(yù)期下滑的主要原因是居民生活成本上升和全社會(huì)金融狀況收緊，導(dǎo)致服務(wù)活動(dòng)急劇下滑。

從ISM的制造業(yè)PMI分項(xiàng)上看，

1）新訂單在8月短暫升至擴(kuò)張性的51.3水平后，9、10兩個(gè)月再度跌落枯榮線之下，10月有所回升錄得49.2，但依然處于收縮區(qū)間。在6個(gè)體量最大的制造業(yè)部門中，僅石油和煤炭制造業(yè)新訂單擴(kuò)張，相較于9月的“運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)”，“電子產(chǎn)品制造業(yè)”和“機(jī)械制造業(yè)”錄得新訂單擴(kuò)張，美國(guó)制造業(yè)出現(xiàn)了顯著降溫。

2）產(chǎn)出分項(xiàng)從50.6大幅回升至52.3，錄得連續(xù)第29個(gè)月擴(kuò)張。在6個(gè)體量最大的制造業(yè)部門中，除9月的兩個(gè)擴(kuò)張部門（運(yùn)輸制造業(yè)和機(jī)械制造業(yè)）外，10月電子產(chǎn)業(yè)制造業(yè)也進(jìn)入生產(chǎn)擴(kuò)張區(qū)間。原材料和勞動(dòng)力供給進(jìn)一步得到保障，但是企業(yè)對(duì)于中期需求的疲軟依然在持續(xù)。

3）就業(yè)分項(xiàng)方面，在8月錄得54.2,9月錄得48.7,10月錄得50.0，浮動(dòng)較大。這既反映出了美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)依然處于相當(dāng)程度的緊平衡狀態(tài)，企業(yè)招工的困難程度有邊際緩解但并沒有大的改善，又反映出企業(yè)正在應(yīng)對(duì)業(yè)績(jī)收縮所帶來(lái)的用人成本壓力，從而在整體就業(yè)水平有所調(diào)整。調(diào)查顯示9、10兩個(gè)月更多的美國(guó)企業(yè)的勞動(dòng)力管理出現(xiàn)了較大轉(zhuǎn)向，更多的企業(yè)選擇暫停招聘和允許更多休假來(lái)達(dá)到更低的雇傭水平。

4）庫(kù)存分項(xiàng)從55.5下降至52.5，這和消費(fèi)支出的放緩和新訂單的收縮相印證。如果需求持續(xù)下行，那眾多的制造業(yè)會(huì)很快從當(dāng)下的被動(dòng)去庫(kù)轉(zhuǎn)向主動(dòng)去庫(kù)周期。

5）價(jià)格繼續(xù)大幅緩和，從9月的51.7大幅下降到10月的46.6。這意味著原材料價(jià)格在經(jīng)歷連續(xù)28個(gè)月的景氣擴(kuò)張后第一次開始收縮，也是自2020年5月以來(lái)的最低值。

4 歐洲處在經(jīng)濟(jì)周期的“衰退”階段，高通脹壓力，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能衰竭，資本外流

歐洲經(jīng)濟(jì)面臨的最大困難，依然是熱度難消的物價(jià)，且有愈演愈烈的趨勢(shì)。歐元區(qū)10月CPI同比10.7％，環(huán)比1.5％，大超預(yù)期且是有史以來(lái)最高數(shù)值。英國(guó)9月CPI同比10.1％，再次回到雙位數(shù)，環(huán)比0.5％并未展現(xiàn)出下降趨勢(shì)。對(duì)CPI增長(zhǎng)貢獻(xiàn)最大的是住房和家庭服務(wù)。第二大貢獻(xiàn)來(lái)自食品和非酒精飲料，超過(guò)了交通運(yùn)輸，加劇了對(duì)家庭生活成本的擠壓。同時(shí)，英國(guó)不斷上升的通貨膨脹預(yù)計(jì)將對(duì)現(xiàn)金儲(chǔ)蓄產(chǎn)生負(fù)面影響，并給已經(jīng)受到高物價(jià)影響的個(gè)人帶來(lái)更大壓力。德國(guó)10月調(diào)和CPI環(huán)比和同比均大超預(yù)期，展示出德國(guó)受制于能源缺口的形勢(shì)下物價(jià)水平承受的巨大壓力。歐洲目前依然嚴(yán)峻的通脹形勢(shì)意味著歐洲央行需要更高的限制性利率水平以對(duì)抗蔓延開的物價(jià)上漲，隨之而來(lái)的是10月27日歐央行10月會(huì)議無(wú)懸念的加息75bp。

歐元區(qū)三季度GDP同比2.1％，環(huán)比0.2％，雖然相較二季度GDP同比4.2％有明顯下滑。但受德國(guó)、法國(guó)等的GDP均超預(yù)期的助力，三季度歐元區(qū)GDP依然維持了環(huán)比增長(zhǎng)的勢(shì)頭。德國(guó)三季度GDP同比1.1％，環(huán)比0.3％均超出市場(chǎng)預(yù)期，尤為重要的是并沒有進(jìn)入環(huán)比收縮區(qū)間，展現(xiàn)出了德國(guó)經(jīng)濟(jì)（主要是個(gè)人消費(fèi)側(cè)）的韌性。法國(guó)三季度GDP則錄得同比1.0％，環(huán)比0.2％，與預(yù)期相符。面對(duì)能源價(jià)格飆升和利率上升引發(fā)的歐洲處于經(jīng)濟(jì)衰退邊緣的擔(dān)憂，法國(guó)的經(jīng)濟(jì)有所放緩。8月英國(guó)GDP同比2％，預(yù)期2.4％，環(huán)比-0.3％。英國(guó)央行預(yù)測(cè)三季度GDP環(huán)比-0.5％。英國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局表示，產(chǎn)出下降0.3％的原因是制造業(yè)大幅下滑和服務(wù)業(yè)小幅收縮。英國(guó)經(jīng)濟(jì)8月份出現(xiàn)兩個(gè)月來(lái)的首次意外萎縮，持續(xù)增加其陷入衰退的可能性。介于英國(guó)GDP數(shù)據(jù)發(fā)布時(shí)間較晚，近期的高頻數(shù)據(jù)顯示英國(guó)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)近況更差。

從景氣度指標(biāo)看，我們跟蹤觀測(cè)的43個(gè)歐洲景氣度指標(biāo)中（除開尚未更新的四個(gè)指標(biāo)外），有28個(gè)指標(biāo)持續(xù)惡化，僅10個(gè)指標(biāo)環(huán)比改善。

1）最重要的歐元區(qū)10月PMI繼續(xù)全面收縮：各國(guó)制造業(yè)PMI指標(biāo)持續(xù)跌破枯榮線且續(xù)創(chuàng)2020年5月以來(lái)新低。依靠廉價(jià)的能源（尤其是來(lái)自于俄羅斯的天然氣和煤炭）和制造業(yè)出口這兩大支柱，德國(guó)成為歐洲的經(jīng)濟(jì)引擎和世界第四大經(jīng)濟(jì)體。能源價(jià)格的沖擊、供應(yīng)鏈沖擊和全球需求側(cè)的反復(fù)，侵蝕了德國(guó)的增長(zhǎng)能力，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)受到極大限制，德國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速放緩。

2）其他景氣度數(shù)據(jù)也顯示德國(guó)的經(jīng)濟(jì)前景暗淡，10月IFO商業(yè)景氣指數(shù)保持84.3的低位，為連續(xù)第6個(gè)月下降，且為2020年5月以來(lái)的最低水平。報(bào)告顯示，行業(yè)的悲觀情緒達(dá)到2020年4月以來(lái)之最，業(yè)內(nèi)對(duì)于未來(lái)六個(gè)月非常擔(dān)憂；服務(wù)業(yè)未來(lái)幾個(gè)月將顯著惡化；營(yíng)商環(huán)境惡化。自2021年2月以來(lái)，貿(mào)易行業(yè)的商業(yè)景氣指數(shù)首次降至負(fù)值。能源密集型行業(yè)對(duì)未來(lái)幾個(gè)月尤其悲觀，近三分之二的公司擔(dān)心供應(yīng)瓶頸。根據(jù)德國(guó)哈雷經(jīng)濟(jì)研究所（IWH）的數(shù)據(jù)，僅在8月就約有718家德國(guó)實(shí)體宣告破產(chǎn)，同比增加了26％，而9月德國(guó)合伙企業(yè)和股份公司的破產(chǎn)數(shù)量達(dá)到762家，比去年同期上升34％。除此之外，歐洲的工業(yè)信心指數(shù)也持續(xù)惡化，工業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)越發(fā)謹(jǐn)慎。

歐央行認(rèn)為歐洲的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)明顯放緩，且預(yù)計(jì)會(huì)在明年進(jìn)一步走弱。但當(dāng)下的高通脹正在抑制消費(fèi)和生產(chǎn)且整體通脹前景的風(fēng)險(xiǎn)是在上行的，因此盡管大多數(shù)的長(zhǎng)期通脹指標(biāo)都維持在2％左右，但是依然預(yù)計(jì)會(huì)在年內(nèi)繼續(xù)加息以達(dá)到限制性水平。然而在發(fā)布會(huì)上，歐央行行長(zhǎng)拉加德特意表示此次會(huì)議并沒有討論量化緊縮的相關(guān)措施，更沒有討論保護(hù)傳導(dǎo)工具（TPI）的使用。我們認(rèn)為這和9月底英國(guó)經(jīng)歷的養(yǎng)老金事件引發(fā)的英債流動(dòng)性危機(jī)不無(wú)關(guān)系，在整個(gè)歐洲的金融市場(chǎng)流動(dòng)性吃緊的當(dāng)下，不向市場(chǎng)過(guò)度傳導(dǎo)收緊意圖對(duì)于維護(hù)金融穩(wěn)定尤為重要。

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